鉴于多国央行在2022年迅速提高利率，导致债券的高收益率，今年年初市场对债券回报的期望很高。虽然许多固定收益领域所产生的强劲总回报（票息加上资本收益）并未令人失望，但在整个资产类别中，风险较高的债券受益最大。
今年有两件事让投资者感到意外：全球经济增长强劲且超出预期，进而导致通胀率高于预期。这意味着各国央行将利率提高到比预期更高的水平，并推迟了市场希望的降息举措。
2024年会如何？投资者可以获得的收益率仍然很高，现在的水平始终是一个好的起点。与此同时，通胀终于降低，这意味着美国、欧洲和英国等大型经济体的利率可能已达到峰值。然而，要加速债券回报，央行将需要在明年下半年开始降息。如果我们观察美联储的利率下调周期与债券表现之间的历史关系，利率达到峰值后的时期，在固定收益的很多领域都带来了强劲回报。
什么将触发利率下调？更高的债务服务成本、中央银行资产负债表缩减和紧缩的贷款条件正在产生影响，尤其是在小型公司违约率上升的情况下。但是，这已经被大众在疫情期间积累的过剩储蓄和强劲的就业市场所抵消，这些因素支撑了全球经济的强劲增长，并超出了市场预期。
然而，这些过剩的储蓄到2023年底在美国等国家将几乎消失。我们已经看到，由于更高的借款成本，汽车贷款和信用卡违约率正在增加，这表明消费力将在明年迅速下降。
综合考虑，我们应该会看到一种情境是：通胀进一步下降，就业市场略微疲软，经济放缓至衰退，或者至少对许多公司和国家来说，感觉像是衰退。当各国央行官员看到经济已经放缓到足以将通胀恢复到目标水平时，他们将下调利率，这将为债券市场的许多领域提供支撑。
我们关注的因素是什么？我们对2024年非常乐观，但以下是我们将特别关注的六个因素：
一是更高质量的债券（如政府和投资级别）。在我们的基本情况，或者“最可能”的情况下，随着增长放缓，通胀疲软，央行下调利率，这些投资类别将表现尤为出色。风险是：意外的经济韧性和出乎意料的通胀回升将迫使央行再次提高利率。这对于除了具有更短期限的债券和货币市场基金之外的大多数资产类别来说都是不利的。
二是过剩储蓄比预期更快被消耗。当市场高估消费力，导致出现比预期更严重的经济衰退这种较不可能的情况出现时，政府债券将表现良好。风险是：大多数公司和银行发行的债券将受到打击。当时，如果投资者足够灵活，在经济衰退最严重时投资风险较高的债券（例如高收益），将会是最佳时机。
三是银行。尽管今年有一些知名银行倒闭，但我们认为大多数大型银行的资产负债表强劲，并且展示出良好的盈利能力。这将有助于缓解一些坏账的增加和贷款标准的收紧。债券收益率利差也仍然达到极具吸引力的水平， 投资者要求相对政府债券高的收益以弥补额外风险。这提供了选择性的机会。风险是：仍然有实力较弱的贷款机构，最有可能是在规模较小和区域性银行中，他们对房地产借款人的风险敞口太大。在接下来的24个月内，有超过2万亿美元的房地产债务需要重新融资，其中大部分在美国区域银行的资产负债表上。
四是降级和违约。我们对投资级公司债券的担忧较少，高利润率和保守的资产负债表将使得评级上调多于下调。风险是：与规模较小和风险较高的公司相关的债券违约正在上升。这一情况将在经济放缓时恶化。然而，这种高收益债券的总回报应该高于在从前的经济放缓或衰退期间的平均回报，因为信用质量仍然较好。
五是杠杆贷款和私人信贷。我们在高质量的私人信贷中看到投资机会，这些信贷提供更具吸引力的收益以弥补相对的流动性不足。然而，杠杆贷款和私人信贷是债务市场的一部分，这部分市场增长非常迅速。这可能是一个问题，因为快速的增长往往导致在急于投资的过程中放宽贷款标准。
风险是：与杠杆贷款相关的违约已经超过了高收益债券市场，而债权人可以收回的金额却低于历史平均水平。私人信贷中的风险较高的资产也受到关注。同样，问题将集中在规模较小的公司。
六是新兴市场债务。良好的证券选择技巧将助力在一些风险较高的新兴市场经济体中找到有价值的投资，这些经济体由于过去几年的艰难处境导致估值仍然便宜。此外，许多新兴市场国家将是首批下调利率的国家，因为它们是首批提高利率的国家。这将会支持本货债务。
风险是：投资级债券的估值较高，所以只有美元贬值和美国国债收益率下降，投资者才会重新大举进入这个市场。如果美元大幅升值或出现严重衰退，前景看起来也不太乐观。
总而言之，基于固定收益资产目前的估值，以及与过去几年不同的通胀情况， 2024年应当是利好债券的年份。然而，就像今年一样，并非一切都会顺利。这就是为什么需要动态的方法和谨慎且选择性地投资国家和公司来兑现。
（作者系安本全球固定收益主管）
